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加加食品:酱油产品升级显效慢粮油产品增长显著

时间:16-04-22 00:00    来源:中信建投证券

事件

公布2015年年报

2015年实现营业收入17.55亿,同比增4.17%;营业利润增18.3%,实现归母净利润1.47亿,同比增10.86%,扣非归母净利润同比降15.24%;2015EPS为0.13元,同比增8.3%;利润分配方案,每十股派发现金红利0.4元(含税)。

简评

调味品营收略有下降酱油产品结构升级显效慢

调味品收入12.24亿,同比降2.05%。其中酱油收入同比略增2%,低于预期,考虑到“大单品”战略铺货走量需要过程,明星产品树立需在渠道终端稳固坐实,产品结构调整显效缓慢。此外,公司募投20万吨优质酱油报告期产生1244万效益,因春节旺季调整部分产成品结构收益未达预期。由于酱油发酵周期较长,预计部分产能将于2015-2016年产生较大效益,明显拉动业绩增长需要时间。

报告期内味精营收大幅下降,降幅达54%,大大拖累调味品整体表现;食醋和鸡精分别实现20%和9%的增长。

粮油产品增长显著生产销售量加大

植物油报告期内增21.2%,生产及销售量增长率分别达38.8%和42%,一方面为满足粮油产品销售增长需求,粮油生产供应量加大,另一方面公司加强了产品销售力度。长期看,公司以“茶籽油”战略为依托,将减少植物油品系,预计植物油未来增长缓中有降。

毛利率下降销售费用下降高于预期

公司报告期内毛利率同比下降1.6%,受粮油市场影响,粮油产品毛利率同比下降6.7%;调味品毛利率35.2%,同比提升1.45%。其中酱油毛利下降0.7%,或源于募投项目产品销售未达预期固定资产折旧费用大幅增加;味精和醋毛利提升8.96%、2.12%,是整体调味品毛利率上升的主要变量。

销售费用自第三季度下降明显,3Q2015及4Q2015降幅分别达到24%和42.6%,全年销售费用同比减少19%,主要由于广告费用投入减少,产品结构调整市场推广告一段落。

高管增持及员工持股计划为公司长期增长增力

报告期内公司近60董事、高管增持金额不低于5000万人民币购买完毕,表现领导层对公司未来发展的信心。此外,此前推行的公司董事、高管股票期权激励方案未达行权条件(行权条件“以2014年净利润为基数,2015年净利润增长率不低于15%;以2014年营业收入为基数,2015年营业收入增长率不低于25%”,其中“净利润”为扣非归母净利润),公司2015年扣非归母净利润增长率为-15.24%,营收增长4.17%,目前看股票期权激励方案实现较为困难。

作为补充,公司推出涉及1000员工的员工持股计划并已完成一期购买,可预计未来员工工作热情和积极性将进一步提高。

盈利预测及估值:未来20万吨优质酱油产能预计于2016年大量释放,将带动生产量提升,配合“大单品”战略公司高端产品收入或有明显增长,毛利率预计将有提升;2015年下半年公司销售费用大幅减少,一定程度带动净利提升,预计未来销售费用保持稳定,净利率或将保持缓慢增长趋势。考虑到员工持股计划成本较高,未来公司资本运作或纳入预期,预测2016/2017年EPS0.18/0.21元,目标价8元,维持“增持”评级。